證券交易法反操縱條款及案例概述

撰文/林俊宏、林秋君

證券市場除為企業籌資管道外，投資人亦得透過買賣有價證券之方式從事投資，而證券市場具有高度資訊倚賴之特性，亦即公司財務、業務狀況或有價證券之市場供需情形往往會迅速反應在有價證券之價格上，進而影響投資人之投資意願，又因證券交易與一般商品之面對面交易模式極為不同，係由買賣雙方於證券市場委託證券經紀商出價下單，由電腦依價格優先及時間優先原則撮合成交，故證券市場應建立在公平、公開且誠實的交易基礎上，使投資人得以信賴市場中之資訊、有價證券之價格及交易狀況均屬適正，可作為其應有價值之表徵，從而願意進場從事有價證券交易。

因此，為了維持證券交易市場秩序及投資人對證券市場之信賴，我國證券交易法第155條即明文禁止任何人藉由人為之有價證券買賣或散布不實資訊等方式，扭曲證券交易價格，違反者並應負刑事及民事賠償責任，本文茲就股價操縱行為之類型、法律責任等進行概述。

操縱行為類型及法律責任

股價操縱5大過程

依照臺灣證券交易所之分析，股價操縱案件常有大量使用人頭戶以規避查核、金主提供炒作資金、公司經營者默許或配合等現象，而股價操縱案件通常包括下列五個過程：

1. 吸貨：

要達成操縱股價之目的，通常必須先使市場上流通的籌碼減少，而為了不引起投資人及監視單位注意，炒作者通常都是以大量人頭戶且分散在數家證券商以緩慢買進之方式進行，在此階段，標的股票多有融資餘額逐步增加之現象。

2. 製造活絡假象：

當炒作者吸收市場上大部分籌碼後，標的股票公司經營者即配合發布利多消息，炒作者則開始從事沖洗買賣增加股票成交量、製造交易活絡之假象，以緩慢拉高股價，吸引散戶投資人進場，並藉機調節賣出低價吸貨時買進之持股。

3. 製造股價震盪：

炒作者在此階段仍持續進行大量之沖洗買賣，但會開始有一連數日先拉高股價至不合理價位，再使股價跌停之大幅震盪情形，讓散戶投資人有股價無法繼續衝高之錯覺，因而賣出持股出場或是開始進行融券放空。

4. 空頭回補：

經過前述三個階段後，市場上籌碼大致已被炒作者控制，故此階段即大力拉抬股價，融券放空之散戶投資人須買入股票回補，又會推升股價，炒作者則藉機獲利了結。

5. 股價回落：

經過前一階段，炒作者已然獲利，復因股價被大幅拉抬，渠等手中所剩持股無論如何賣都是獲利，因此炒作者開始大量以低價賣出，導致於前一階段始買入股票或未出售手中持股之散戶投資人蒙受損失。

股價操縱行為類型

前述股價操縱案件過程中實際上包括數種違法之股價操縱行為類型，茲就證券交易法第155條第1項規定之股價操縱違法行為類型概述如下：

1. 在集中交易市場委託買賣或申報買賣，業經成交而不履行交割，足以影響市場秩序（第1款，違約不交割）：

本款係為防範惡意投資人不履行交割義務，影響市場交易秩序，然我國市場採兩階段交易方式，投資人實係委託證券經紀商以行紀名義買賣有價證券，對市場履行交割義務者乃證券經紀商，就此，學者多認投資人若未依委託買賣結果交付款券予證券經紀商，應僅屬民法上之債務不履行，不宜科以刑責，亦有認至少宜增訂行為人主觀目的要件，並加強「足以影響市場秩序」要件之妥適認定。

2. 意圖抬高或壓低集中交易市場某種有價證券之交易價格，與他人通謀，以約定價格於自己出售，或購買有價證券時，使約定人同時為購買或出售之相對行為（第3款，相對委託）：

相對委託係指二人以上為通謀虛偽交易，約定於一方出售證券同時由另一方買進相同數量證券之相對行為，此時有價證券形式與實質所有權均移轉至另一方；又依本款立法理由所載，系爭行為製造市場交易活絡之假象，影響市場行情，故有必要予以禁止。

【完整內容請見《會計研究月刊》2013.10月號】